本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

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(資料圖)

“100-20”規律

經常復盤過去一段時間交易紀錄的投資者，一定有一個體會，賬戶盈利和虧損都是由賺得最多或虧得最多的一筆或幾筆構成，具體幾筆與持倉分散程度和持股周期有關。

這是比二八原則更殘酷的“100-20”規律：

100%的超額收益（虧損）來源于20%的交易額，其余大部分交易都是盈虧相抵和指數差不多，除非是超短線交易或者是量化基金，基本上每個人都是如此。

讓你達成年度收益目標的交易，就是那么一兩筆，讓你無法實現目標，也是因為那虧損的一兩筆。這一兩筆投資，就是平時說的“勝負手”。

雖然大部分投資到一定時候，你就意識到它不是“勝負手”，但事先你并不知道，所以你的大部分投資決策都要以“勝負手”的心態謹慎做出。

理解了勝負手與最終收益的關系，就可以讓你建立一個最基礎的選股標準：

假設你一年的收益目標是15%，假設大盤今年上漲5%，那么，勝負手就要承擔整個賬戶10%的收益。

假設你平時單支股票最大持倉為年平均四成倉，假設每筆持倉一年，那么符合收益目標的選股，有以下的標準：

1、讓你只敢上年平均20%倉位的股票，但一年預期收益率為50%；

2、讓你敢上年平均三成倉位的股票，一年預期收益率為33%；

3、讓你敢上年平均四成倉位的股票，一年預期收益率為25%

如果賬戶超額收益由盈利最高的兩支股票決定，那這個預期收益率的要求就減半，以此類推。

這個基礎選股標準包括兩個最簡單的約束條件：好的投資，要么讓你敢上倉位（巴菲特的蘋果），要么預期收益率高（博困境反轉）。

首先，我們要解決一個問題，什么叫“預期收益率”？

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如何計算預期收益率

很多人研究了公司，計算了業績增速，估值合理性，覺得公司離目標價有一倍空間，就認為這是一個“一年能漲100%”的股票。

這個說法是錯的，剛才只計算了這個股票最理想的情況下，向上的空間是100%，還沒有考慮向下的空間，即：

如果買入時設想的那些利好邏輯沒有兌現，那股價會跌到哪里？

此外還要考慮向上和向下的概率，才能計算出預期收益率：

（向上空間*盈利概率-向下空間*虧損概率）/投入本金

假設股價10元，極限盈利和極限虧損為10元和 -4元，概率各為50%，那么這筆投資的預期收益率為：

（10*50%-4*50%）/10=30%

當然，這只是一個簡化公式，實際投資中，在極限值以內，投資結果有各種可能，對應不同的概率，但作為個人投資者選股的標準，只計算極限向上向下空間，并認為勝率為50%，也夠了。

計算預期收益率時要看向上空間和向下空間，實際上就是判斷賠率。

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賠率是一個極限

賠率的概念源自博彩，博彩的賠率之所以能夠計算出來，是因為：

1、結果就幾個；

2、每一個結果都是明確的概率。

但股票不是這樣——

正如上面分析的，股票投資的賠率不是明確的結果，而是結果的極限，考慮的是小概率事件，即，在最好的情況下，能漲多少；最差的情況下，能跌多少？

極限向上空間，就是樂觀情況下，所有的利好都兌現在業績上，市場可能給予的最高樂觀估值區間對應的目標價，很多券商研報都會給出，很多人覺得目標價太高，但這只是一個樂觀的空間上限而已。

極限向下空間，需要判斷如果你認為的那些利好邏輯都沒有兌現，費用又花出去了，現在的產品又出現了問題，這種情況下，業績大概在什么水平，近三年的歷史中，這種情況下市場最差給什么樣的估值水平。

從這一點可以看出，賠率是極限概念，是一個相對確定的可計算的值，相比之下，勝率是一個概率，是模糊的，所以計算賠率是整體投資過程中最關鍵的一環，需要你對投資對象了解以下幾點：

1、核心增長邏輯和主要風險點

2、了解行業和公司過去幾年經營的整體歷程和趨勢

3、過去最好和最差的時期，經營的具體數據

4、市場在不同階段的看法，給出的極限估值

計算賠率更重要的作用是判斷買入成本，如果你看好的標的賠率不夠——這是好公司非常可能出現的情況，那你就可以算一算，要跌到什么價格，賠率就合適了。

那么，股票投資的勝率又是如何確定的呢？

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勝率是一個標準

正如上面分析的，股票投資的賠率是結果的極限，因此可以被計算，但股票投資的勝率就太主觀了。

某股票現價10元， 1年后的股價可能性實在是太多，勝率就是描述股價在每一個價位上出現的概率，這顯然是無法計算的。

更何況，投資者可以隨時終止，就算一年后它是虧的，也不排除你中途在盈利的時候賣出，也就是說，你可以用策略去鎖定勝率。

所以這里的勝率是一個近似的概率，即一年后，盈利或超過大盤漲幅的概率。

這怎么判斷呢？

某一個股票投資一年后的勝率，是一個條件概率，它的標準表達是：

如果我買過無數支這樣的股票，它們中一年后上漲的情況占比是多少？

所以嚴格的說，沒有辦法計算該股票的概率，因為每一支股票都是獨一無二的。

但你可改變一下思路，股票是不一樣的，但選股標準可以是一樣的。

所以實際勝率是這樣判斷的：

1、從過去賺錢的交易記錄中，總結出一個勝率較高的選股標準和買入時點的標準，要求越具體越好；

2、越符合這個標準的公司，越擁有較高的勝率，考慮到判斷誤差和偏差，就可以認為勝率為50%。

選股標準包括：

1、固定的行業特征，比如高景氣度行業，消費行業，周期行業等等

2、公司發展階段或市值特征

3、競爭格局、行業空間等其他約束條件，可以不用，但通常越具體越好

4、成長邏輯，比如產能投放，品類擴張，價格上漲，等等

5、增速要求

6、其他個人喜好的要求

選擇時機標準包括：

1、經營拐點的位置，左側或右側

2、歷史估值位置要求

3、財報、市場利空事件沖擊等催化劑

4、其他個人喜好的要求

總之，把具體的勝率數據變成“符合某個勝率的標準”的是與否，符合某一個既定標準的，就可以認為是50%勝率。

有了勝率（實際上是選股擇時標準）和賠率，就按開頭的方法計算，確定符合預期收益率標準的最低倉位了。

那么，是不是還有最大倉位要求呢？

有的，那就是凱利公式。

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凱利公式對倉位的要求

很多散戶在倉位控制上有下面兩個不太好的習慣：

習慣1、在勝率較高或賠率較高的投資上，持有超過50%的倉位

習慣2、分散持倉，每一筆持倉都很平均

習慣2的問題很明顯，通過前面分析的“收益率、期待值、倉位”三者的關系，可以看到，不同的機會應該給予不同的倉位，看準了，就要加大倉位干，看不準，但有想象力，才適合小倉位試。

“好公司，好價格”后面還要再加一個“好倉位”，否則，你的收益仍然會很平庸。

但習慣1也符合前面的公式，理論上說，只要15%的期待值，就可以全倉一個股票。

但是，凱利公式告訴你，任何情況下，都不能全倉一個股票。

假如一家瀕臨退市的公司要重組，如果成功股價可以翻五倍，如果失敗就退市一文不值，你得到內線消息，99%的概率會成功，你應該押多少本金呢？

顯然在這樣優越的條件下，你也不應該押上全部的本金，一旦你踩上1%的雷，就萬劫不復了。

倉位和賠率勝率本身是有最優比例的，就是下面的凱利公式（針對股票的簡化版）：

具體的原理我就不介紹了，很多文章都有介紹，只說它的結論：

如果一支股票未來一年是2:1的賠率，50%的勝率，你的平均倉位上限最佳比例是25%——之所以是上限，需要考慮到大部分人對賠率和勝率判斷過于樂觀。

如果前面計算出的合理倉位下限是33%，這筆投資機會就應該被暫時放棄，或者分批建倉，等跌到合理價格再加倉，讓平均買入成本符合賠率和收益率要求。

所以低于2:1賠率的投資機會，很難同時滿足預期收益率和凱利公式的要求，都應該被放棄。

繼續看凱利公式的結果：如果是3:1的賠率，那就是33%的倉位，如果是4:1的賠率，那就是37.5%。

一般而言，超過4:1的賠率，通常是博重組、重大創新、周期反轉或困境反轉，勝率就很難保證50%以上（除非有內幕消息），倉位也提不上去，所以絕大部分機會都不宜用4成以上的倉位。

根據凱利公式，在50%的勝率機會下，無論多么大的賠率，倉位都不能超過50%。

那么如果你認為勝率超過50%呢？由于個股的漲跌很大程度上取決于指數，而指數是預期之外的因素，所以再優秀的公司，年度以內都可以看成50%的勝率。

結論就是，最大倉位就是兩成到四成倉位，并要求向上空間是向下空間的2倍以上。

很明顯，大部分投資，我們都會在某一個時刻意識到它不是“勝負手”，那我們該怎么處理呢？

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不是勝負手怎么辦？

當然，大部分投資最終都不會是“勝負手”，通常有以下原因：

原因1、投資邏輯沒有如你預期的實現

原因2、你的買入成本過高

原因3、上漲過程中過早賣出，或沒有抓住低價加倉的機會

原因4、資金分配出問題，倉位不夠

原因5、市場風格向對你不利的方向偏離

前兩個原因是你判斷錯誤，原因一是買入邏輯和向上空間判斷失誤，原因二是賠率判斷失誤。

原因三是操作的因素，“勝負手”是大力出奇跡，有一些你很有信仰的公司，在特殊時候跌到匪夷所思的價格，要敢于加到最大倉位；在重倉上漲的過程中，也要拿得住。

原因四是資金分配的問題，在機會出現時，資金浪費在“非勝負手”的機會上。

勝負手機會是分布不均的，需要有耐心，也要敢于決策，2022年典型的勝負手機會，集中出現在兩個階段：

1、跌出來的機會：4月下旬的大部分成長股，10月下旬的白酒和港股

2、漲出來的機會：1~4月的煤炭股，5~8月的新能源板塊

只要有一定倉位抓住其中的任何一個機會，并且沒有高位接盤的重大錯誤，去年都可以明顯跑贏大盤。

相反，如果你判斷該筆投資已確定無法成為“關鍵交易”，標志在于：

1、邏輯變了

2、股價漲幅已大，錯過上倉位的時機

如果出現了這兩個標志，就是“非勝負手交易”，投資目標也要變，最重要的是防止它重新變成“勝負手”中的“決定性虧損”。

那么操作思路就很明顯了，盈利要及時兌現，虧損要及時止損。

唯一例外的原因五，市場風格造成的預期收益沒有實現，而企業基本面邏輯不變，它既代表賠率變高，也意味著你需要更長的時間去實現這個收益，相當于把“勝負手”的機會移到下一階段，那就是持股不變。

如果已經實現了“勝負手”的收益，特別是短期內實現，通常股價漲幅已經偏高，就需要當成一筆新的投資，重新評估預期收益、賠率和勝率，重新分配倉位。

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每一筆投資都要符合“勝負手”的標準|

大部分人的偏好風險都習慣性地維持在一個固定的水平，因而無法在決定性的機會來臨時，敢于把倉位加到大幅超過正常水平；

剩下的小部分風險偏好較高的人，又常常會把高倉位風險暴露在非勝負手的機會上。

大部分投資都可能成為“勝負手”——可能是最大盈利，也可能是致命虧損，所以任何投資從一開始就需要有完整計劃，寧可錯過，不可做錯，不能隨意交易，在買入之前，要問自己幾個問題：

1、它是否符合你過去的高勝率公司模型？它在你的持股期間的最大上升空間和下跌空間是多少？

2、你算出來的預期收益率與什么樣的倉位配合，才符合勝負手的收益要求？

3、上述賠率和勝率根據凱利公式算出來的最大倉位是多少？

4、達到最大倉位，你將分幾筆買入，如何同時滿足較低的買入成本和合適的倉位？

5、什么情況下，你判斷它不是“勝負手”，轉換成一般的投資？

6、如果中途大跌，你有什么渠道去驗證你對基本面的判斷？如果跌破你設想的最大下跌空間，你怎么辦？

如果沒有蘋果，巴菲特晚年的投資就變得非常平庸，你可以認為是好運氣，但也可以認為是投資體系的必然，沒有蘋果也會有香蕉。

如果說大機會是一條大魚，投資體系就是一張網，決定性的機會看似突如其來，實際上是因為你每一筆投資都用“勝負手”的標準去謹慎選擇。

關鍵詞： 公募基金